金龙汽车披露2009年报：实现营业收入117.71亿元，同比下滑4.99%；净利润1.51亿元，下滑23.36%。每股收益0.34元，每股净资产3.41元。利润分配预案为：每10股派送现金0.5元（含税）。

      同日公司还披露2010年一季报：实现营业收入30.72亿元，同比增长67.79%；净利润3777万元，增长611%。每股收益0.09元，每股净资产3.49元。

      主要观点：

      1、2009年轻客表现相对较好。2009年公司销售客车46024辆，同比增长0.59%，销量增幅与行业平均水平相当，市场占有率保持稳定。其中轻客表现较好，主要是2009年公司抓住国家实施“汽车下乡”政策的有利时机，积极调整产品结构，销售轻客16887辆，同比上升21.1%。由于产品结构的变化，2009年销售均价下滑1.5万元，收入增幅低于同期销量增速。

      2、出口拖累产销增长。2009年公司共出口客车6101辆，同比下降40.8%；出口额18.62亿元，同比下降31.3%。全年出口额占公司总销售收入15.8%，同比下降6.1个百分点。3、大金龙业务拓展成效显著。大金龙的增长主要得益于该公司业务范围的延伸，即在稳定大中型客车传统市场的基础上，新增了轻型客车业务。2009年大金龙获准生产海狮产品目录后，加大力度开拓轻客市场，全年销售海狮4062辆，对扭转公司整体销量下滑贡献明显。2009年该公司完成销售收入43.72亿元，同比下降5.9%；实现净利润1.09亿元，同比增长47.23%。

      2010年一季度大金龙继续保持较快增长，带动了金龙汽车整体产销规模和市场占有率的提升。一季度该公司轻客销量1904辆，占其总销量的43%，同比增长约4.7倍。

      4、交叉经营模式有利有弊。目前三条金龙业务互有重叠，都推出了大、中、轻型全系列客车。从积极的角度看，可以最大程度的覆盖市场；从谨慎的角度看，目前客车市场发展空间有限，三条金龙经营独立性强，三家企业在交叉经营的过程中必然要相互间抢夺市场，市场份额此消彼长，金龙汽车整体产销规模和市场占有率提升不明显。因此，这种交叉经营模式的效果有待观察。

      5、扣除非经常性损益后净利润略有增长。2009年毛利率提高1.88个百分点达12.69%，主要是因成本的改善。报告期净利润比2008年减少23.36%，主要是非经常性损益比上年减少5688.5万元，扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润比上年增加8.69%。

      6、谨慎看待2010年客车市场。2010年行业增长动力一方面来自海外市场的复苏，另一方面上海世博会、广州亚运会等大型项目将增加公交车的需求。但我们较为担心铁路动车组和客运专线对客运市场和客车企业的冲击。由于铁路主要抢占公路客运的高端市场，对客车企业利润影响将大于销量的影响。

      7、盈利预测与投资评级。2010年公司计划销售客车超过5万辆，实现营业收入140亿。

      我们预计公司2010年销售客车50100辆；2010年、2011年每股收益分别为0.51元、0.56元。动态市盈率在19倍左右，由于行业前景不明朗，维持“中性”评级。

      风险提示：铁路动车组和客运专线对客运市场和客车企业的冲击；钢材等原材料价格上涨对公司毛利水平有一定影响；金龙联合公司投资13404万元生产A＋轿车项目风险较大。